국고 10년의 미 10년 베타는 0.59, 작년의 2.5배 – 그런데 올해 국고가 42.5bp 더 올랐다

연합인포맥스는 9월 16일 「[흔들리는 국채 공식③] 美·日보다 재정 낫다는데…국고채 차별화 못해」에서 한국의 정부부채 부담이 미국·일본보다 작은데도 올해 국고채와 미 국채의 동조화가 강해졌다고 썼다. 같은 기획 ②편은 미 10년물이 간밤 뉴욕에서 5.0020%로 마감해 19년 만의 최고를 찍었다고 전했다.

동조화가 강해졌다는 진단은 데이터로 확인된다. 다만 국고 10년이 미 10년을 따라가는 크기는 올해 표본 최고인데 정확도는 최고가 아니고, 연초 이후 누적으로는 국고가 미국보다 훨씬 더 올랐다. 셋은 모순이 아니라 서로 다른 것을 잰 값이다.

이 글은 ECOS와 FRED의 공개 계열로 그 셋을 각각 재현한다.

1. 먼저 시차부터 – 미국장은 한국장 뒤에 열린다

미국 채권시장은 서울 시장이 끝난 뒤에 열린다. 국고채 9월 15일 종가가 담고 있는 미국 정보는 미 10년의 9월 15일 변화가 아니라 9월 14일 변화다. 같은 날짜로 짝지으면 아직 열리지 않은 장을 설명변수로 쓰게 된다.

이 차이는 결과를 바꾼다. 2018년 이후 전일 짝짓기는 2,144쌍, 같은 날 짝짓기는 2,066쌍이고(미국 휴장인데 한국이 연 날이 78일), 2026년 베타는 전자가 0.59, 후자가 0.16이다. 시차를 틀리면 2026년 동조화의 대부분이 사라진다. 다만 대비의 크기는 해마다 달라 2018년은 0.22와 0.21로 거의 같다. 같은 날 계수가 0이 아닌 것은 두 시장을 함께 미는 공통 요인 때문이지 미국이 한국을 따라갔다는 뜻이 아니다.

자료 자체도 하루 어긋나 있다. 이 글 시점의 마지막 관측일은 ECOS 9월 15일, FRED 9월 14일이다.

2. 연도별 베타 – 2026년 0.59는 표본 최고다

국고 10년 당일 변화(bp)를 미 10년 전일 변화(bp)에 회귀한 결과다.

2026년 0.59는 2025년 0.23의 2.5배이고 표본 9년 중 최고다. 분기별로도 Q1 0.60, Q2 0.54, Q3 0.63으로 연중 내내 높아 특정 분기의 이벤트가 만든 값이 아니다.

미국 휴장일에는 한 미국 세션이 두 국고 영업일에 붙어 같은 설명변수가 두 번 쓰인다. 전 구간 76쌍(3.5%), 2026년 4쌍이다. 세션당 첫 국고일만 남겨 다시 회귀하면 2026년은 n=169에 베타 0.585, R² 0.220으로 결론이 그대로다. 다만 중복은 표준오차를 과소하게 만든다.

3. 그런데 설명력은 3위다

같은 회귀의 R²는 2026년 0.224로 2024년 0.325, 2023년 0.309에 이어 3위다. 단순 상관도 +0.474로 2024년 +0.570, 2023년 +0.556보다 낮다.

베타는 미국이 10bp 움직일 때 국고가 몇 bp 움직이느냐를, 상관은 그 관계가 얼마나 흩어짐 없이 성립하느냐를 잰다. 둘은 베타 = 상관 × (국고 변동의 표준편차 ÷ 미국 변동의 표준편차)로 이어져 있다.

그래서 베타 상승을 갈라 볼 수 있다. 국고의 일간 변화 표준편차는 2025년 3.24bp에서 2026년 5.35bp로 커졌고 미 10년은 4.89bp에서 4.30bp로 줄었다. 상관도 +0.352에서 +0.474로 올랐다. 셋이 함께 베타를 밀어 올렸다. 눈에 띄는 것은 비율 1.245로, 표본 9년 중 국고의 일간 변동이 미국보다 큰 해는 2026년뿐이다(2023~2025년 0.66~0.81).

즉 ‘동조화가 강해졌다’는 진단은 베타를 보면 맞고 R²를 보면 절반만 맞다. 베타 상승에는 미국을 더 따라간 몫과 국내 변동이 커진 몫이 함께 들어 있다.

4. 연초 이후 누적 – 여기서 이야기가 뒤집힌다

2025년 12월 31일 대비 변화다.

일간 베타 0.59로 미 10년 +79.0bp를 옮기면 국고 10년은 +46.6bp가 기대되는데 실제는 +121.5bp다. 차이 +74.9bp를 ‘설명되지 않는 잔차’라고 부르면 틀린다.

절편이 있는 최소제곱회귀에서 잔차의 합은 정의상 0이라 회귀가 본 표본 안에서 누적은 정확히 맞아떨어진다. 2026년 173영업일에서 회귀가 받은 설명변수의 합은 +88.0bp이고(레벨 변화 +79.0bp와 다른 것은 중복 짝과 구간 끝 정렬 때문이다), 기울기 항 0.59 × 88.0 = +51.9bp, 절편 누적 173일 × +0.402bp = +69.6bp다. 더하면 +121.5bp로 실제와 같고 잔차 누적은 0.0000bp다.

74.9bp의 정체는 절편의 누적이고, 절편은 미 10년이 움직이지 않은 날에도 국고가 오른 평균 폭이다.

같은 기간 한국은행 기준금리는 7월 16일과 8월 27일 25bp씩, 2.50%에서 3.00%로 올랐다. 50bp는 절편 누적의 72%, 기울기만으로 본 차이 74.9bp의 67%다.

이것은 크기의 비교일 뿐 분해가 아니다. 절편에는 정책금리 외에 국내 수급, 재정 발행, 기대 인플레가 섞여 있어 ‘절편 = 인상폭’으로 읽으면 안 된다. 말할 수 있는 것은 올해 국고를 밀어 올린 것의 대부분이 기울기가 아니라 날마다 쌓인 절편이라는 것, 그 절편 누적이 실현된 인상폭과 같은 자릿수라는 것까지다.

미 2년 +118.0bp와 국고 3년 +113.8bp가 거의 같은 것도 그림에 들어맞는다. 벌어진 것은 장기 구간이다. 그 상승이 국고 커브의 어느 조각에 실렸는지는 국고 10년 4.45%·기준금리 3.00%는 2022년 10월과 같다 – 10−3년은 9bp에서 52bp다에서 다뤘고, 결정일 반응 자체는 기준금리를 바꾼 날 6번 중 4번, 국고 3년은 ±3bp도 안 움직였다에서 셌다.

5. 한미 10년 스프레드와 5% 논쟁

국고 10년에서 미 10년을 뺀 값은 두 계열에 모두 관측이 있는 9월 14일 −43.4bp다. 올해 범위 −84.9bp(1월 8일)~−15.0bp(6월 11일)의 중간쯤(백분위 54.8)이고 연초 −79.5bp에서 36.1bp 좁혀졌다.

4절의 42.5bp와 이 36.1bp는 같은 값이 아니다. 4절은 각 계열의 마지막 관측일(국고 9월 15일 4.600%, 미국 9월 14일 4.970%)로 재고, 스프레드는 두 계열이 만나는 9월 14일(국고 4.536%)에서 끊긴다. 차이 6.4bp는 국고가 9월 15일 하루에 오른 폭이다. 어느 쪽이든 스프레드가 좁혀진 것은 미국이 내려서가 아니라 국고가 더 올라서다.

미 10년 5%는 따로 봐야 한다. FRED DGS10 종가 기준 2026년 최고는 9월 14일 4.97%이고, 2015년 이후 종가가 5.00% 이상이었던 날은 0일, 마지막 5.00% 이상 종가는 2007년 7월 19일(5.04%)이다. 기사의 5.0020%는 뉴욕 종가여서 이 계열에는 없다. 집계처가 다르면 같은 날의 ‘종가’도 다르다. 이 값들은 9월 FOMC 이전까지의 종가다. 5% 돌파를 리스크 한도나 스트레스 트리거로 쓴다면 어느 계열의 어느 값인지부터 문서에 적혀 있어야 한다.

6. 방법 노트 – 이 숫자들의 한계

여섯을 적어 둔다.

첫째, 일간 베타는 인과가 아니다. 유가·달러처럼 두 나라 금리를 함께 움직이는 공통 요인을 통제하지 않았다. WTI와 미 10년의 1개월 이동상관이 0.96으로 2019년 6월 이후 최고라는 BMO캐피탈 집계를 보면, 베타의 일부는 공통 충격에 양국이 각자 반응한 결과일 수 있다.

둘째, R²가 낮다는 것은 회귀가 틀렸다는 뜻이 아니라 국내 요인의 몫이 크다는 뜻이다. 2026년 0.224는 국고 일간 변동의 분산 78%가 미 10년 전일 변동으로 설명되지 않는다는 말이다.

셋째, 전일 짝짓기도 완전하지 않다. 한국 장중에도 미 국채 선물은 움직이고 그 정보는 전일 현물 종가 변화에 없다. 한국 연휴에는 미국 세션이 여러 번 지나가도 마지막 하나만 붙고(19일, 0.9%), 미국 휴장일에는 같은 세션이 두 번 쓰인다(76일).

넷째, 일간 계수는 지평이 길어지면 커지지만 얼마나 커지는지는 묶는 방식에 달려 있다. 같은 짝을 5행씩 비중첩으로 합쳐 회귀하되 묶기 시작하는 행을 0~4로 옮기면 정렬이 다섯 가지 나오고, 2026년 베타는 0.70~1.01(중앙값 0.85)로 흩어진다. 정렬 하나를 골라 ‘0.70’이라고 말하면 임의의 달력 정렬에 결론을 맡기는 셈이다. 말할 수 있는 것은 다섯 정렬 어디에서도 일간 0.59보다 크다는 것, 9년 × 정렬 다섯 가지 45개 중 44개에서 합산 계수가 일간 계수보다 컸다는 것까지다(2025년만 다섯 중 넷). 반응이 며칠에 걸쳐 나오는 몫을 일간 회귀가 놓치기 때문이다. 다만 이 합은 ‘5영업일 변화’가 아니라 ‘전일 짝 표본의 5행 합’이다 – 표본에는 한 미국 세션이 두 국고 영업일에 붙은 중복 76쌍과 한국 연휴로 건너뛴 세션이 섞여 있어 다섯 행을 더한 값이 고유한 미국 5세션의 변화와 늘 같지는 않고, 중복을 뺀 2026년 표본으로 다시 계산해도 0.72~1.11로 범위는 그대로 남는다.

다섯째, 국고채는 최종호가수익률이라 민간평가사 시가평가 금리·지표물 장중 금리와 다르다. 미 30년 구간의 명목·실질 분해는 미 30년물 올해 +41bp 중 37bp는 실질금리다에 있다.

여섯째, 2026년은 173영업일의 부분 표본으로, 9월 FOMC를 앞둔 데이터 마감일까지만 들어 있다.

7. 실무 함의

0.59를 그대로 헤지 비율로 쓸 수는 없다. 이 값은 어제의 미국 변화에 대한 오늘의 국고 반응이다. 각국 종가로 매일 마킹하는 당일 손익에서 맞물리는 것은 1절의 같은 날 계수 0.16이고, 며칠을 누적하면 0.59는 오히려 과소다. 베타 하나로 잡을 일이 아니라 지평을 정하고 그 지평에서 다시 재야 한다. 작년 0.23을 쓰고 있었다면 어느 지평에서든 미국 민감도를 크게 과소평가한 셈이라는 것만 분명하다.

덮는 범위도 정확히 말해야 한다. R² 0.224는 분산 기준이고, 표준편차 기준으로 옮기면 미 10년으로 덜어낼 수 있는 국고 일간 변동의 폭은 11.9%다. ‘변동의 22%’로 읽으면 헤지 효과를 두 배 가까이 부풀린다.

시나리오 설계에서는 4절이 더 중요하다. ‘미 10년 +50bp’ 충격을 주면 국고는 +30bp쯤 오를 것으로 계산되지만, 올해 실제로 일어난 일은 그 관계와 무관하게 매일 +0.40bp씩 절편이 쌓인 것이었다. 국내 정책금리 경로와 수급을 별도 축으로 두지 않은 시나리오는 올해 한국 포트폴리오의 손실을 재현하지 못한다.

동조화는 강해졌고, 그래서 국고가 미국을 따라간 것은 맞다. 다만 올해 국고를 움직인 것의 대부분은 미국이 아니었다.

자료: 한국은행 ECOS 국고채 최종호가수익률(817Y002, 일) 3년·10년, 한국은행 기준금리(722Y001, 일, 항목 0101000). St. Louis Fed FRED DGS10·DGS2. 표본은 2018년 1월 2일~2026년 9월 15일 국고채 영업일, 전일 짝짓기 2,144쌍(2026년 173쌍). 미 국채의 마지막 관측일은 2026년 9월 14일, 5% 이상 종가 전수는 2000년 1월 이후다. 2026년 9월 16일 조회. 인용 기사는 연합인포맥스 「[흔들리는 국채 공식③] 美·日보다 재정 낫다는데…국고채 차별화 못해」, 「[흔들리는 국채 공식②] AI가 美부채 구할까…왜 금리는 안 내려가나」(모두 2026-09-16)와 「유가·美국채금리, 7년래 가장 높은 상관관계…증시에는 악재」(2026-09-15, BMO캐피탈 이동상관 0.96). 이 글의 수치를 만든 코드는 github.com/faros0852/faros-insights에 공개돼 있다(analyses/ktb_ust_beta.py – 시차 짝짓기와 계열 검산 포함). 같은 원자료로 직접 돌려 확인할 수 있다.